25Q1：产品拆分看，速冻调制食品/速冻菜肴/速冻米面收入分别同比-2.4%/-12.5%/+3.2%，主要受行业需求走弱，叠加春节错期影响。去除季节影响看，24Q4+25Q1营收同比增长1.6%。分区域看，华东/华北/华中/华南/东北/西南/西北/境外收入分别同比-9.3%/+1.6%/+3.7%/+0.9%/+8.6%/-13.4%/-8.8%/-3.1%，华中、东北表现相对较好。
24年：产品拆分看，速冻调制食品/速冻菜肴/速冻米面收入分别同比+11.4%/+10.8%/-3.1%，米面受行业竞争加剧影响，表现较弱。拆分量价看，速冻调制销量/吨价分别同比+13.5%/-1.8%，整体表现稳健，锁鲜装预计实现双位数增长，火山石烤肠、鱼籽福袋等亦实现较好表现；速冻菜肴销量/吨价分别同比+24.9%/-11.3%，量增价减，其中小酥肉预计实现双位数增长。分区域看，华东/华北/华中/华南/东北/西南/西北/境外收入分别同比+6.4%/+5.4%/+7.4%/+9.1%/+7.0%/+14.4%/+13.5%/+30.8%，华东核心市场表现稳健，西南、西北快速开拓，境外高增主因控股子公司境外业务增量所致。
25Q1：毛利率同比下降3.2pct至23.3%，主因渠道促销力度提升，叠加规模效应走弱所致；销售/管理/研发/财务费率分别同比-0.72/-0.34/-0.05/+0.35pct，部分对冲毛利率下降影响。综上，公司归母净利率同比下降0.7pct至11.0%，毛利率下降为主因。
24年：毛利率同比提升0.1pct至23.3%，保持相对稳定。同期，销售/管理/研发/财务费率分别同比-0.07/+0.60/-0.03/+0.17pct，其中管理费率上升主因股权激励费用、H股上市前置咨询费用增加。综上，公司归母净利率同比下降0.7pct至9.8%，管理费率提升为主因。
行业需求走弱下，公司积极调整经营思路，围绕B端高质中价、C端高质中高价，持续推新优化产品矩阵，扩充营收增量新看点。渠道端，积极推动渠道下沉，深挖渠道潜力，全面拥抱大B及新零售渠道，持续提升市占率。公司中长期发展趋势仍然向好。
聚焦核心品类，结构调整提升盈利能力。2024年公司继续深化核心品类战略布局，核心品类增长显著，助力公司营收稳定增长，2024年公司实现营业收入29.83亿元（yoy+4.53%），分业务来看，康复辅具类产品实现收入11.04亿元（yoy+42.77%），成为主要增长引擎，毛利率为61.15%（yoy+13.18pp），我们认为主要是助听器、矫姿带等高毛利产品销售增多所致；医疗护理类产品实现收入8.01亿元（yoy+8.22%），毛利率为54.01%（yoy+4.29pp），我们认为主要是敷贴/辅料类产品保持较快增长所致；健康监测收入4.89亿元（yoy-16.7%），我们认为主要是受去年呼吸道感染检测试剂盒高基数影响，受代理业务终止影响，呼吸支持业务收入下滑41.35%达2.67亿元。从盈利能力来看，得益于高毛利产品销售占比提升，公司2024年销售毛利率提升8.58pp为51.86%，销售净利率为10.47%（yoy+1.61pp），盈利能力稳步提升。从费用率来看，销售费用率提升6.67pp达32.63%，主要是健耳扩店、兴趣电商渠道建设导致投入增大，管理费用率和研发费用率较为稳定，分别为4.07%（yoy+0.18pp）、3.23%（yoy-0.78pp）。我们认为随着公司品牌力增强，核心品类收入规模扩大，盈利能力有望进一步提升。
完善中高端产品矩阵，多渠道布局，有望打开新的成长空间。2024年公司推出百余款新品，包括血糖尿酸双测条、直流压缩雾化器、纯净睡眠呼吸机、双水平呼吸机、呼吸机物联网云平台、远程医疗蓝牙传输血压计、CGM等，中高端产品矩阵得以完善。从渠道来看，公司渠道网络纵深布局，2024年线%），其中抖音、快手等兴趣电商渠道增速显著，天猫、京东稳定增长，未来随着市场响应效率与费用转化率不断提升，线上渠道竞争优势有望加强，线%）；分区域来看，公司2024年境外业务实现收入5915万元（yoy+18.61%），我们认为公司海外业务尚处于开拓初期，随着公司加速南美、非洲、东南亚等市场的开拓，叠加本地化产品注册与渠道建设持续推动，公司海外业务蓄势待发，有望打开新的成长空间。
盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为35.38、41.48、48.46亿元，同比增速分别为18.6%、17.2%、16.8%，实现归母净利润为3.98、4.85、5.84亿元，同比分别增长27.7%、21.8%、20.3%，对应2025年4月30股价，PE分别为18、14、12倍，维持“买入”投资评级。
风险因素：市场需求提升不及预期；产品研发进度不及预期；市场竞争加剧风险。
事件：公司发布2025年一季报，实现总营业收入14.8亿元，同比增长10.2%；实现归母净利润2.2亿元，同比增长23.7%。
业绩表现持续向好，盈利水平进一步提升。1）收入端：25Q1公司营业收入同比增长10.2%，主要因为微棱镜产品出货量同比大幅提升、非手机盖板快速增长等。2）利润端：25Q1公司归母净利润同比增长23.7%，一方面因为微棱镜项目放量后规模化效应显露，带动该业务板块毛利率提升；另一方面则因为公司持续提升内部经营效率，对成本和费用进行合理、有效管控。公司毛利率约为28.0%，同比提升4pp；净利率约15.1%，同比提升1.3pp。3）费用端：公司期间费用率稳中有降，其中销售费用率约为1.05%，同比下降0.16pp；管理费用率约为5.01%，同比下降0.44pp；公司持续加大研发投入，研发费用率约为6.51，同比提升0.25pp。
光学升级趋势明确，有望驱动公司主业持续稳健增长。2024年涂布滤光片在国内安卓手机端加速渗透，公司作为国内少有的、在涂布滤光片有大批量出货经验的厂商实现了良好的卡位。公司有望凭借较为成熟的量产能力和经验导入北美大客户的涂布滤光片供应，进而打开滤光片业务新的成长空间。此外，主摄CMOS大底化、潜望式摄像头快速渗透且不断升级等趋势明确，公司作为相关光学元器件核心供应商有望直接受益。
潜心布局十余年，AR光波导量产有望迎来突破性进展。端侧AI的快速发展将进一步丰富AI+AR眼镜的应用场景，功能的多元化有望带动行业提速发展。2024年以来，AI+AR眼镜新品迭代速度加快，行业多家头部品牌发力布局AR产品，未来两年内有望陆续推出。公司在AR领域潜心研发十余年，在衍射/反射光波导、BB等方案上均有布局，公司把光波导作为一号工程，与头部厂商深度合作。随着整个产业链发展进入提速阶段，公司光波导、光机产品的导入和量产或有突破性进展。
盈利预测与投资建议。预计公司2025-2027年归母净利润分别为12.4、15.6、18.3亿元。我们给予公司2025年30倍PE，对应目标价26.7元，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：下游需求不及预期风险；新项目导入、放量不及预期风险；行业竞争加剧风险；贸易摩擦升级风险。
公司公告2024年年报和2025年一季报。2024年，公司实现营业收入12.22亿元，同比增长20.98%；实现归母净利润1.09亿元，同比减少45.46%。2025年一季度，公司实现营业收入2.34亿元，同比增长9.77%；实现归母净利润0.10亿元，同比增长26.72%。公司发布利润分配预案：以542,941,768为基数，向全体股东每10股派发现金红利1.50元（含税），送红股0股（含税），以资本公积金向全体股东每10股转增0股。
公司2025年一季度利润表现良好。根据公司公告，2024年，公司实现营业收入12.22亿元，同比增长20.98%，公司营业收入稳健增长主要得益于：持续开展技术产品创新，巩固市场地位；不断提升产品发布质量标准，产品质量得到客户认可；不断加强区域战略协同，积极拓展新客户；不断加强员工团队建设，保障公司稳定发展。2024年，公司实现归母净利润1.09亿元，同比减少45.46%。2025年一季度，公司实现营业收入2.34亿元，同比增长9.77%；实现归母净利润0.10亿元，同比增长26.72%；实现扣非归母净利润-38.78万元，同比大幅减亏；实现经营性现金流净额2.40亿元，同比大幅增长281.38%。2025年一季度，公司利润端表现良好，主要是期间费用率同比有较大幅度下降。公司2025年一季度期间费用率为105.42%，同比下降6.12个百分点。
公司EDA市占率居国内首位，持续研发投入巩固技术优势。公司通过十余年发展再创新，凭借模拟电路设计全流程EDA工具系统、存储电路设计全流程EDA工具系统等领域的优势，不断获得市场突破，截至2024年12月31日，公司拥有近700家国内外客户。根据公司年报，2024年，公司市场份额稳居本土EDA企业首位。为确保自身的竞争力，公司保持了持续高比例的研发投入。2024年，公司研发费用86,812.07万元，占营业收入的比例为71.02%。公司建立了一套较为完善的持续创新机制，以加强人才的引进和培养，以及加强产业链上下游的价值发现等。在保持现
有核心技术不断迭代、改进和优化的基础上，积极学习吸收、研究和开发新产品、新技术，及时响应客户和市场需求，补充和完善EDA产品和技术解决方案，使得公司逐渐成为在产业链中发挥关键作用的重要平台。
公司市场拓展与品牌建设成效明显。作为国内EDA行业的领先企业，华大九天致力于面向集成电路产业提供一站式EDA工具软件产品及相关服务，EDA工具软件产品和相关服务已广泛获得客户认可，与国内外主要集成电路设计企业、晶圆制造企业、封装企业、平板厂商建立了良好的业务合作关系，并通过持续的技术优化和产品迭代稳定与深化客户合作。目前，凭借为各类客户提供多类型的软件产品和服务，公司目前拥有全球客户近700家，已在业内树立了良好的服务口碑和信誉，这为公司开拓新市场、达成新合作建立了优势。经过多年发展，公司目前已成为国内规模最大、产品线最完整、综合技术实力最强的EDA企业。公司现拥有“EDA国家工程研究中心”、“国家企业技术中心”和“博士后科研工作站”。2022年8月，公司被认定为国家级第四批专精特新“小巨人”企业。
投资建议及盈利预测：根据公司的2024年年报和2025年一季报，我们调整了公司的盈利预期，预计2025-2027年EPS分别为0.41元（前值为0.60元）、0.57元（前值为0.76元）、0.81元（新增），对应4月30日收盘价的市盈率分别为291.1X、209.1X和147.5X。公司作为国内EDA行业的重要力量，近年来正在加大在重点领域的技术研发，模拟、数字电路等一些重点技术节点正在接近国际先进水平，在存储、汽车电子设计工具方面的能力也得到了显著的提升。后续随着国内芯片设计、制造能力的提升，包括公司在内的工具企业都有希望受益。我们持续看好公司在国内EDA赛道的市场地位和成长潜力，维持对公司的“推荐”评级。
风险提示：1）国际环境出现重大变化的风险。2）政策扶持力度和方向变化的风险。3）产品研发和市场化进度不及预期的风险。
2025Q1归母净利4.45亿元，季末资产负债率同比降4.78个百分点公司公布2024年报、2025年一季报：2024年实现收入1030.6亿元，同比下降27.3%，归母净利润4.74亿元，同比增长90%，扣非后归母净利润6.14亿元，同比扭亏为盈；2025Q1实现收入244.2亿元，同比增长2.1%，归母净利润4.45亿元，同比扭亏为盈。2025年3月末，公司资产负债率69.25%，较2024年末回升0.24个百分点，同比下降4.78个百分点。公司于2023年底转让白羽肉禽业务和食品深加工业务控股权，自2024年开始全面聚焦饲料、猪产业两大核心主业的运营。
2025年生猪出栏量未设刚性目标，Q1运营场线%，其中，育肥猪销量1352.29万头，同比下降15.6%，仔猪销量300.2万头，同比增
长80.8%。2025年公司对生猪出栏量未设定刚性目标，计划增加100-200万头至1700万头以上出栏，2025Q1公司生猪出栏量418.9万头，同比下降8.1%。2024年，公司生猪产业亏损2.8亿元，同比大幅减亏51亿，亏损集中在2024Q1，主要是主动做了部分北方场线亿元，之后三个季度猪产业保持连续盈利。2024Q1公司对生猪产业的举措为2024年冬季到2025春季疫情高发期的防控工作打下扎实基础，发病率较同期降低70%以上，成本也未出现反弹，2025Q1公司运营场线月成本有望进一步降至13元/公斤，2025Q1公司猪产业利润2500万元，同比大幅扭亏18.1亿元。
2025年饲料外销量挑战2400万吨，Q1外销量同比增长14%2024年，公司饲料外销量2121万吨，同比微升0.4%，其中，禽料、猪料、水产料销量分别为1496万吨、422万吨、169万吨，禽料销量同比增长16.2%，猪料销量同比下降28.8%。2024年公司饲料业务利润9.7亿，同比下降4.8亿，主要是上半年消化高价原料，以及公司前期从资金安全角度考虑，主动降低有风险的信用销售业务，从24Q2开始，公司根据外部行情变化及时调整策略，后面三个季度连续月销量均
环比增长，利润也逐步改善。2025Q1，公司饲料业务利润2.4亿元，同比增长1.1亿，饲料外销量539万吨，同比增长14%。
2025年，公司将稳步发展饲料业务。国内饲料计划挑战外销量1800万吨，吨完全费用下降15元。具体做法：1）是以客户为中心，紧盯综合成本，走向规模效率型。管理上落实总经理负责制，激活经营单元；重塑产品体系，成立饲料产品部，配方师和营养师职能分离，相互监督、灵活协调稳定产品质量和盈利能力；给6个大区充分授权，激活一线团队活力；提质降本，更多在原料端，针对不同的大小料采取不同优化措施；2）推动实现单厂满负荷，降低完全费用；3）调结构，从在原有市场上量转变为去找市场、找销量。禽料是拉规模；猪料是恢复性增长；把水产料提升到整个饲料BU战略高度，加大这个水产料量提升；其他反刍料小料种抓市场机会。海外饲料计划挑战外销量600万吨，吨完全费用方面下降20元。具体做法：1）全力满产、扩产、再满产，实现销量突破；2）细分料种，重点抓水产料，水产料里重点抓虾料的突破；3）持续夯实产品力。
我们预计2025-2027年公司生猪出栏量分别为1700万头、1751万头、1804万头，同比分别增长2.9%、3.0%、3.0%；饲料外销量分别为2333万吨、2520万吨、2646万吨，同比分别增长10%、8%、5%；主营业务收入分别为1048.44亿元、1099.15亿元、1151.67亿元，同比分别增长1.7%、4.8%、4.8%；归母净利分别为11.51亿元、10.9亿元、20.88亿元，同比分别增长143.1%、-5.3%、91.5%。公司作为我国第三大生猪养殖企业，成本逐步回落，盈利能力逐步改善，我们维持公司“买入”评级不变。
2024年年报及2025年一季报点评：出货量维持行业领先，加码储能注入新活力
事件：2025年4月29日，公司发布2024年年报及2025年一季报，根据公告，全年公司实现营收924.71亿元，同比-22.08%；实现归母净利润0.99亿元，同比-98.67%；实现扣非归母净利润-9.32亿元，同比由盈转亏。分季度看，24Q4公司实现营收207.01亿元，同比-38.36%，环比-15.57%；实现归母净利润-11.16亿元，实现扣非归母净利润-14.09亿元，同比均由盈转亏；25Q1公司实现营收138.43亿元，同比-40.03%，环比-33.13%，实现归母净利润-13.90亿元，实现扣非归母净利润-18.66亿元，同比均由盈转亏。公司盈利承压主要系光伏行业主产业链价格整体处于低位，行业一体化各环节利润水平承压所致。
出货量保持行业第一，Q2出货有望环比提升。2024全年共实现全球组件出货92.87GW，同比+18.28%，其中N型出货81.29GW，占比约88%，根据InfoLink Consulting数据，公司组件出货量第六次排名行业第一。2025Q1，公司实现总出货量为19.13GW，其中组件出货量为17.50GW，硅片和电池片出货量为1.63GW，总出货量较去年同期减少12.68%。根据公司公告，在平衡出货规模与盈利的前提下，公司第二季度预计组件出货量为20~25GW。
产品性能持续提升，全球化布局逐渐完善。截至2024年底，公司黄金片区电池量产平均效率已超26.7%，实验室TOPCon钙钛矿叠层电池效率达34.22%，为当前的主流电池技术与下一代技术融合打开空间。运用基于TOPCon的HOT4.0技术平台，公司推出第三代TigerNeo光伏组件，主流版型功率提升至650W以上，最高功率可达670W，组件转化效率高达24.8%，双面率达85%，进一步巩固TOPCon技术的行业领先地位。此外，公司海外渠道与产能布局完善，24年海外出货占比57.8%，销售额占比68.6%，24年公司在沙特与合作方签署协议，在沙特建设10GW电池组件本土产能，预计26年下半年投产，同时公司美国工厂完成升级改造，具备2GW产能，在关税趋严的背景下有望受益于北美市场高盈利。
加码储能业务布局，光储一体有望带来新增量。公司储能系统产线稳步投产，并围绕关键核心零部件实现自研量产，24年全年储能系统出货量突破1GWh，较23年实现较高增长，展现出强劲的业务增长潜力。
投资建议：预计公司25-27年实现营收756.17/849.59/937.61亿元，归母净利润分别为16.35/26.66/36.36亿元，对应4月30日收盘价，PE为34x/21x/15x。公司为TOPCon领先企业，海外渠道与产能布局有望助力公司穿越周期，储能业务有望为公司注入新的活力，维持“推荐”评级。
风险提示：下游装机需求不及预期、行业竞争超预期、市场扩张不及预期、资产减值风险等。
事件：浪潮信息于2025年4月29日晚发布2025年一季报，2025Q1公司实现营收468.58亿元，同比增长165.31%；实现归母净利润4.63亿元，同比增长52.78%；实现扣非净利润4.27亿元，同比增长80.76%。
25Q1营收再创历史新高，前瞻指标印证行业高景气度。2025Q1公司营收468.58亿元，同比增长165%，环比增长48%，创下公司历史一季度营收新高。截至2025一季度末，公司存货达到459亿元，环比增长13%，再度创下历史新高；另一方面，截至2025年一季度末，公司合同负债规模达到162亿元，环比增长43%。两大前瞻指标同步大幅增长，也反映算力需求持续高景气，公司作为服务器行业的龙头充分受益。
继续保持良好的费用控制能力，毛利率有所承压。从费用端看，2025Q1公司销售/管理/研发费用同比变动分别为-3%/+19%/+4%，在收入大幅增长的背景下，公司继续保持良好的费用控制能力，体现了显著的规模效应。从毛利率角度看，2025Q1公司单季度毛利率为3.45%，同比下滑4.63pct，在中美贸易环境存在不确定性的背景下，原材料价格波动影响公司整体毛利率水平。
行业地位出众，液冷服务器继续保持行业领先。根据4月16日公司微信公众号消息，IDC发布了最新的《中国半年度液冷服务器市场（2024下半年）跟踪》报告。报告显示，中国液冷服务器市场在2024年继续保持快速增长。2024全年中国液冷服务器市场销售额23.7亿美元，同比增长67.0%，出货量23.8万台，同比增长47.7%。其中，元脑液冷服务器销售额8.4亿美元，市场份额35.5%；出货量8.2万台，市场份额34.2%。2024全年，元脑液冷服务器以超三成的市占率稳居中国第一。
投资建议：预计公司25-27年归母净利润分别为29.16、38.06、47.06亿元，当前市值对应25/26/27年的PE估值分别为26/20/16倍，考虑到AI算力投资有望保持高景气，而公司在服务器领域龙头地位显著，我们认为当前公司估值仍有提升空间，维持“推荐”评级。
事件：公司发布财报，24FY实现营收14.2亿元，同比-49.7%；归母净利0.12亿元，同比-97.7%；对应24Q4营收、归母净利分别为2.3亿元、-0.44亿元，同比-66.2%、-163.7%。25Q1实现营收3.4亿元，同比-30.3%；归母净利0.32亿元，同比-56.8%。24FY销售净利率大幅下降主因毛销差拖累，25Q1公司毛销差趋于企稳。
24FY高价位产品销售持续承压，以大本营市场建设为应对抓手。24FY公司酒类收入14.1亿，同比-49.8%；24Q3、Q4收入同比降幅基本一致。1）分产品看：①内参系列24FY收入2.4亿元，同比下滑67.1%，量、价同比-56.1%/-25.0%，千元价位份额挤压明显，伴随动销去库货折投入加大，吨价也有回落。②酒鬼系列24FY收入8.3亿元，同比下滑-49.3%，量、价同比-46.2%/-5.8%，次高端消费需求仍然疲弱，酒鬼系列渠道投入主要聚焦红坛，非核心SKU有一定优化。③湘泉及其他系列24FY收入合计3.4亿元，同比下滑24.9%，大众价位公司产品性价比较好，动销表现稳健，收入下滑主因内品适当去库。2）分地区看：24FY公司省内、省外营收分别为6.4、7.8亿，同比下降45.9%、52.5%，省内大本营重点聚焦建设长沙、湘西、岳阳、永州4个市场，打造以红坛18、紫坛、黄坛12、内品为主的产品矩阵，并单独设置专职团队负责产品分销、动销、维护等工作，省外另选有11个样板市场进行重点建设。2024年末公司经销商数量由2023年末的1774名下降至1326名，降幅25%，旨在加强管控、聚焦优化。
24FY产品结构下移，促销投放力度加大。1）收现端：2024年末公司合同负债余额2.5亿，同比回落0.4亿元，年度收现比为1.03，收现与收入基本匹配。2）利润端：24FY销售净利率同比-18.5pct至0.9%，主系毛销差恶化。①24FY毛利率同比-7.0pct至71.4%，主系公司对产品结构下移、固定成本的负规模效应以及吨价下调导致，其中内参吨价/吨成本分别同比-25.0%/-6.6%，酒鬼吨价/吨成本分别同比-5.8%/+6.2%。②24FY销售费率同比+10.7pct至42.9%，主因公司费用端围绕消费者动销持续加强培育投入（全年酒鬼酒消费者开瓶扫码量达430万瓶，同比增长95%），但收入端受制于渠道打款偏紧；24FY管理费用(含研发)同比+2.4%，费率同比+6.7pct至13.1%，主因职工薪酬支出刚性。
25Q1营收下行探底，毛销差同比趋稳。1）收入端：25Q1营收同比-30.3%，基本回落至2020~2019年水平，全年收入或与当年规模（本轮渠道扩张前）进行对标。2）利润端：25Q1销售净利率下滑-5.6pct至9.2%，主系利息收入回落，其次管理费用金额刚性。①25Q1毛利率同比-0.4pct，销售费率同比-6.2pct，经过24FY集中动销去库，2025年公司费用控制及费效管理有所强化。②管理费用（含研发）同比-5.0%，费率同比+3.0pct。③25Q1利息收入回落0.42亿元，还原这一影响，公司归母净利同比下滑约13.8%。
25年以“高质量销售”为核心，升级产品矩阵，强化渠道动能。2025年公司以“一切为了高质量销售”为核心，规划强化团队作风建设，坚定落实各方面工作任务。产品布局方面，规划梳理产品价值链，升级产品矩阵，构建“2+2+2”战略单品体系，即2个战略单品（内参、红坛）、2个重点单品（妙品、透明装）、2个馥郁香基础单品（内品、湘泉），对重点产品实行配额制管理，并精简50%SKU。区域建设方面，公司将省内市场进行网格化分区管理，地毯式摸排宴席、团购资源，决心深耕湖南大本营市场；省外则聚焦打造首批样板市场，旨在培育重点地市规模过亿进而以点带面。渠道管理方面，对客户实行分类分级管理，严格准入，建设有效核心终端24000家，并成立大企业业务发展部拓展团购业务。
盈利预测与投资评级：当前市场环境及公司内部均处于调整期，公司持续坚定推进模式转型，聚焦突破、深度挖潜，期待未来营收规模止跌企稳。参考24FY及25Q1报表情况，我们调整2025~2026年归母净利润预测为0.7、1.1亿元（前值为0.7、1.3亿元），新增2027年预测为1.5亿元，当前市值对应PE为213、128、91倍，维持“增持”评级。
风险提示：经济向好节奏不确定性；食品安全风险；酒鬼省外调整不及预期；高端酒竞争超预期。
事件：公司发布2024年年报和2025年一季报。2024年实现营业收入18.68亿元（同比-1.71%，全文同），归母净利润0.84亿元（-37.67%）2025Q1公司实现营业收入4.70亿元（+1.50%），归母净利润0.21亿元（-37.98%），业绩低于预期。
菜肴增速亮眼，直营表现好于经销。1）分产品来看，2024年主食类实现营收9.14亿元（-6.88%），由于餐饮消费疲软，大单品油条和蒸煎饺收入下降所致。小食类实现收入4.39亿26.54元（-13.79%），主要为芝麻球、春卷的收入下滑。烘焙甜品类实现收入3.65亿元（持平），9,926调理菜肴类及其他实现收入1.42亿元（+273.39%），主要受益于餐饮连锁化率提升，对标9,840/0准化食材的需求增长。2）分渠道看，1>
直营实现收入8.09亿元（+4.34%），主要得益于积19.75%
1.43极开发潜力餐饮客户，2024年大客户数量为173家，较2023年增加14家。2>
经销实现收入1.1710.51亿元（-6.04%），主要系市场需求疲软及行业竞争加剧致使承压。
公司积极求变，期待2025年经营改善。2024年，消费整体需求疲软，餐饮企业通过降价吸引顾客，同时向供应链压价以谋求利润，导致公司经营阶段性承压。2025年，公司顺应餐饮连锁化趋势，重点发力冷冻调理菜肴类和烘焙甜品类产品，同时建立了服务新零售渠道的专业团队，抓住KA商超调改的机遇，增加自有品牌建设及定制化产品的零售机会。
业绩稳健增长，盈利能力强劲，看好STS8600销售前景，维持“买入”评级公司2024全年实现营收9.1亿元，yoy+31.05%，实现归母净利润3.3亿元，yoy+32.69%，实现毛利率73.31%，同比提升0.84pct。公司业绩企稳回升，主因核心产品STS8300表现亮眼，出货量同比大幅增长，客户生态圈建设初见成效。
2025年Q1，公司实现营收2.0亿元，yoy+44.46%；实现归母净利润0.6亿元，yoy+164.23%，受益于市场需求提升，公司业绩继续保持高速增长；此外，公司毛利率继续攀升，2025Q1达到75.29%。
随着公司应用于模拟及功率领域的机台持续占领市场，以及应用于大规模SoC芯片的新机台STS8600逐步通过下游客户验证，我们预计公司将持续保持较高增速与盈利能力，我们上修公司2025/2026年盈利预测，并新增2027年盈利预测，预计公司2025-2027年将分别实现营收12/14/18亿元（2025/2026年前值为10/13亿元），实现归母净利润4.3/5.5/7.4亿元（2025/2026年前值为4.3/5.4亿元），以4月30日收盘价计算，对应2025-2027年PE分别为45/36/27倍，维持“买入”评级。
（1）模拟&功率测试：当前全球半导体产业周期触底回升趋势明确，据TI2025年Q1业绩会，传统工业市场Q1实现高个位数增长，已经出现“真正的复苏”，且目前所有终端市场的库存都很低，当前或处于半导体周期的底部。从A股模拟芯片公司业绩观察，同样可以印证产业景气度回暖的良好态势。公司作为国内模拟&功率测试平台龙头，有望在行业β回暖过程中，借助供应链本土化机遇实现市占率持续提升。（2）SoC数字测试：当下数字芯片景气度持续向好，公司战略性布局大规模数字SoC测试机台STS8600，进一步完善了公司的产品线，拓宽了公司产品的可测试范围，为公司未来的的长期发展提供了强大的助力。STS8600使用全新的软件架构和分布式多工位并行控制系统，拥有更多的测试通道数以及更高的测试频率，当前已经进入客户验证阶段，在贸易冲突加剧的背景之下，公司SoC测试机台有望把握窗口期切入市场，实现数字SoC测试机台的国产替代。
试剂核心业务高速增长。2024年，分产品类型，公司诊断试剂业务收入12.74亿（yoy+62.69%），主要因呼吸道类产品持续高速增长驱动；诊断仪器收入0.83亿（yoy-43.82%），检测服务收入0.66亿（yoy+11.43%）。分地区维度，24年境内收入13.61亿（yoy+47.63%），境外收入0.63亿（yoy-9.00%）。
长激素领域，与圣湘的诊断试剂形成筛查、诊断到治疗的全方位服务。公司先后以CVC模式加大对真迈生物、英国QuantuMDx、安赛诊断、美国FirstLight等公司的投资合作，持续强化分子、免疫等领域布局。
试剂业务驱动毛利率提升，员工数增加奠定推广基础。2024年，公司整体毛利率78.58%（yoy+5.78pct），虽然诊断试剂毛利率有所调整，但仍维持在88.02%的较高水平，高毛利产品占比提升，带动整体毛利率优化。2024年公司销售费用、研发费用分别为5.00亿（yoy+39.45%）、2.78亿（yoy+41.48%），公司持续加大新品研发和市场推广，员工总人数达到2346人，较2023年提升明显，为产品市场深耕，品牌力提升奠定有力基础。
业绩概要：2024年公司实现营业收入46.12亿元（+10.91%），归母净利润8.01亿元（+6.44%），扣非后归母净利润为7.13亿元（+12.94%），对应EPS为1.23元。公司拟向全体股东每10股派发现金红利6.5元（截至2025/04/21的股息率为1.36%）。2025Q1公司实现营业收入10.74亿元（同比+35.31%，环比-22.04%），归母净利润1.70亿元（同比+53.85%，环比-13.76%）。
营收整体稳健增长，超导业务放量显著：2024年，公司根据三个产品板块的不同外部需求变化进行生产和经营的调整，重视新技术新产品的研发，统筹安排生产，顺利完成了合同执行和产品交付。分产品来看，①高端钛合金材料实现营收27.52亿元（+9.87%），实现销量7910吨（+8.95%），产品均价为34.8万元/吨（+0.84%），钛合金订单需求自2024Q2恢复以来持续向好，带动销量提升，同时公司的高端钛材产品在海洋、兵器、核工业等领域钛合金研制任务进展顺利，且在“两机”领域获得了多个型号的供货资格，为未来产品需求端奠定了殷实的基础；②超导产品实现营收13.04亿元（+32.41%），实现销量2344吨（+32.46%），产品均价为55.6万元/吨，随着高性能超导线材产业化项目建设完成，公司超导线材产能得到了大幅提升，同时超导业务订单持续增加带动销量增长，目前公司已开始为BEST聚变项目批量供货，产品性能稳定；③高性能高温合金实现营收3.27亿元（-31.02%），实现销量1198吨（-27.81%），推测高温合金销量同比下降主要系受下游订单波动影响，产品均价为27.3万元/吨（-4.45%），推测价格同比下降主要受到客户产品定价影响，产品库存量为1373吨（+35.34%），产品累库主要系受客户提货节奏影响，随着公司多个主要牌号通过“两机”、航天型号等用户产品认证，公司的行业地位进一步提升。
钛合金需求回暖带动盈利性向好：2024年公司毛利率/净利率分别为33.55%/18.99%，分别同比+1.68pcts/+0.61pcts，盈利性改善主要系具备高附加值的钛合金产品毛利占比提升优化了产品结构，2024年公司钛合金产品毛利率为38.67%（+4.26pcts），盈利性改善较多主要得益于产销量回升带来的单位降本以及原材料海绵钛价格的下降。2025Q1公司毛利率/净利率分别为35.29%/17.39%，分别同比+6.83pcts/+3.78pcts，盈利性同比大幅改善主要得益于钛合金产品销量随下游需求回暖拉动而实现较大增长。
财务数据：2024年，公司固定资产同比增长46.62%至20.62亿元，主要由于公司在建的厂房设备陆续投入使用转固所致；应收账款同比增长31.60%至27.10亿元，主要是由于受行业客户回款特点影响；应付账款同比增长56.63%至18.65亿元，主要由于公司尚未结算的材料款、加工修理费较期初增加所致。
产能规模奠定未来成长空间：①“航空航天用高性能金属材料产业化项目”已于2024年12月达到可使用状态，共计增加5050吨钛合金及1500吨高温合金年产能；②“高性能超导线月达到可使用状态，超导线余吨。上述项目全面达产后，公司钛合金、超导线材、高温合金产品年产能已分别达到1万余吨、2000余吨和6000吨，产能规模和竞争力提升下公司未来成长空间无虞。
投资建议：国内“两机”装备的放量为公司的高端新材料业务提供了增量基础，未来公司有望受益于下游航空订单的回暖及超导业务的快速发展，三大业务齐头并进有望彰显公司中长期成长属性。我们预计公司2025-2027年实现营业收入分别为57.3/69.3/83.2亿元，同比增长24.2%/21.0%/20.1%，实现归母净利润分别为10.0/12.2/14.7亿元，同比增长24.7%/22.4%/20.4%，对应PE31X/25X/21X。维持“买入”评级。
工业富联2024年报及2025年第一季度报告点评：全面受益AI浪潮推进，多元引擎共促成长
云计算业务增速较高，AI服务器收入成倍增长。2024年度，人工智能技术进入规模化应用阶段。大模型迭代与生成式AI场景爆发增长，AI推理市场迅速放量。据TrendForce数据显示，2024年，全球AI服务器出货量较上年同比增长46%，达198万台，占整体服务器市场比重为12.1%。其中，对比2023年看，高阶AI服务器及配套的存储/交换网络架构渗透加速。公司在AI服务器领域已形成较强的研发与智能制造优势，客户粘性不断增强。2024年公司云计算业务营业收入达3193.77亿元，同比增长64.37%，占公司整体营业收入首度超过五成。AI服务器营收同比增幅超150%，占云计算业务营收比例突破四成。2025年Q1相关业务的增长趋势延续，云计算业务方面，板块营业收入同比增长超过50%。以产品类别来看，AI服务器、通用服务器营业收入同比增长皆超过50%。目前，公司持续推进产品研发及客户合作深化，新品已不断放量，AI业务成长已迈向新的台阶。
通信及移动网络设备业务稳中求进，AI终端放量可期。2024年公司通信及移动网络设备业务实现营业收入2878.98亿元，实现同比稳定增长。AI正持续改变消费电子终端，各类AI终端或迎爆发时期。公司大客户表现出较强韧性，2024年公司5G终端精密机构件出货量进一步提升，yoy+10%。此外，公司与AI网络相关的交换机等业务高端化趋势明显，400G/800G同比增长数倍。展望未来，一方面AI有望持续推动AI终端进化，消费电子头部公司或持续推进相关产品进步。另一方面，英伟达等公司新一代服务器有望持续推进交换网络升级，高速交换机动能具备较强持续性，公司有望持续受益。
①分量价来看，2024年膳食纤维吨价/销量分别同比+29.43%/+8.49%（量价齐升），健康甜味剂吨价/销量分别同比-5.96%/+21.07%（量增价减），益生元吨价/销量分别同比+0.92%/+24.28%（量价齐升）。
②25Q1膳食纤维/健康甜味剂收入增速较快主要系24年“年产30,000吨可溶性膳食纤维项目”和“年产15,000吨结晶糖项目”投产放量，缓解产能不足等问题。
海外市场需求旺盛，Q1国外占比近七成。2024年国外/国内收入分别为6.98/4.09亿元（同比+58.42%/-1.19%），毛利率分别同比-1.62/+1.73pct，其中国外收入比重同比+9.87pct至60.62%。25Q1国外/国内收入分别为2.12/0.95亿元（同比+56.10%/-3.52%），其中国外收入比重同比+11pct至69%。公司海外市场持续扩张，各国顺应健康化趋势，对阿洛酮糖等产品需求旺盛。
成本端改善推升毛利水平。2024年毛利率/归母净利率分别为33.65%/21.33%（同比+0.92/-0.90pct），其中销售/管理/研发费用率分别为2.96%/2.90%/3.86%（同比-0.08/+0.44/+0.11pct）。25Q1毛利率/归母净利率分别为39.74%/25.99%（同比+5.99/+4.75pct），其中销售/管理/研发费用率分别为2.49%/2.36%/3.47%（同比-1.24/+0.36/-0.08pct）。公司毛利水平大幅提升一方面源于新产线投产后减少停工和调试成本，另一方面源于阿洛酮糖原材料端实现外购转自产，成本端改善明显。
盈利预测：我们认为，公司或将持续受益于新项目放量带来的增量及成本端优化，同时“功能糖干燥扩产与综合提升项目”和“泰国大健康新食品原料智慧工厂项目”后续投产有望进一步缓解产能紧张问题。我们预计，2025-2027年公司收入同比增长33%/23%/20%至15.3/18.8/22.6亿元，归母净利润同比增长37%/24%/23%至3.4/4.2/5.1亿元，对应PE分别为20X/16X/13X，维持“买入”评级。
公司发布24年年报及25年一季报，24年实现营业收入41.11亿元，同比减少5%，归母净利润6141万元，同比增长42%。增长主要原因有：1）光通信板块营收利润双增长；2）对联营企业东昌投资权益法确认的投资收益1.22亿元。
25年一季报实现营业收入8.77亿元，同比增长7.5%，归母净利润2.9亿元，同比增长961%，主要是对联营企业东昌投资权益法确认的投资收益2.92亿元。
24年分业务看：1）光通信收入11.15亿元，同比增长36%，毛利率同比提升3.26pct至16.6%，受益于前期中标运营商订单在2023年末释放，光缆产品于2024年进入集中交付期，营收利润双增长。2）汽车线%，主要是受燃油车市场销售下滑影响。3）电力工程收入10.4亿元，同比减少30%，毛利率同比降低1.02pct至19.08%，执行的项目规模不及上年同期，23年有孟加拉库尔纳200-300MW电厂大项目竣工验收。4）大数据应用收入5931万元，同比减少38%。5）超导及铜导体收入5.86亿元，同比增长33%，毛利率同比降低4.66pct至10.6%。
1）公司高温超导带材及其应用项目收入增长，规模化进程加速，逐渐实现超导材料在磁约束可控核聚变、超导感应加热以及磁拉单晶、核磁共振、医疗等领域的应用。子公司东部超导也在扩张产能，24年12月份公司董事会决定将东超超导带材扩产到5000公里。2）光芯片领域，公司建成国内稀缺的IDM激光器芯片工厂，实现从衬底材料生长到器件级封装的全流程自主可控，适配400G光模块的100GEML产品已达成各项性能指标，通过客户验证，适配硅光70mW CW各项指标处于行业领先水平，与多家客户持续合作开发中。
由于1Q25公司确认大额投资收益，以及超导和光芯片业务有望加速正增长，上调预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.65亿元、1.39亿元、1.66亿元（原预测2025-2026年分别为0.99亿元、1.18亿元），维持“增持”评级。
风险提示：运营商光缆需求低于预期，汽车线束发货低于预期，海外工程推进不达预期，市场竞争超预期，技术研发风险，汇率风险。
业绩概要：2024年公司实现营业收入67.63亿元（+1.13%），归母净利润2.91亿元（-48.37%），扣非后归母净利润为1.70亿元（-65.49%），对应EPS为0.22元。公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.2元，公司2024年累计现金分红总额为2.71亿元，占公司归母净利润的比例为93%。2025Q1公司实现营业收入17.54亿元（同比+14.19%，环比+0.29%），实现归母净利润1.61亿元（同比+57.85%，环比+70.48%）。
产销攀升抵消跌价影响：公司努力克服稀土原材料价格自2022年以来持续下跌的不利因素，努力按照规划释放产能，积极拓展业务、提高钕铁硼磁钢市场份额。2024年，公司使用晶界渗透技术生产的高性能稀土永磁材料产品占比超90%，钕铁硼磁钢产销量方面，公司全年钕铁硼磁钢产能利用率超90%，高性能磁钢成品产销量分别为21,579/20,850吨（+42.4%/+37.9%），产销量继续创公司历史最高水平，订单转化能力稳固。价格方面，以金属镨钕（含税价格）为例，根据中国稀土行业协会公布的数据，2024年1-12月平均价格为49万元/吨，较2023年同期平均价格65万元/吨下降约25%，钕铁硼磁钢成品均价也随稀土原料价格下行而滞后性下移。整体来看，产品量增价减有效对冲了稀土下行周期的负面影响，公司实现稳态运营。分下游领域来看，公司在新能源车、变频家电等领域的市占率不断提升，带动产品产销创下新高：①新能源汽车及汽车零部件领域收入33.14亿元（销量同比+38.62%），产品可供装配约550万辆新能源乘用车，公司客户覆盖全球前十大新能源汽车生产商；②变频空调领域收入15.40亿元（销量同比+61.81%），产品可供装配约8,200万台变频空调，公司客户覆盖全球变频空调压缩机前十大生产商中的八家；③风力发电领域收入4.97亿元（销量同比+2.03%），产品实现装机容量约12GW，公司客户覆盖全球前十大风电整机厂商中的五家；④机器人及工业伺服电机领域收入1.96亿元（销量同比+5.17%），公司积极配合世界知名科技公司进行人形机器人磁组件的研究开发和产能建设，陆续有小批量的交付；⑤3C领域收入2.13亿元，销售量同比增长104.54%，处于初期快速起量阶段。此外，公司还积极布局人形机器人、低空飞行器、轨道交通等新应用领域，未来下游市场应用持续拓宽。
单季度毛利率逐步回升：2024年，公司毛利率/净利率分别为11.13%/4.35%（-4.94pcts/-4.13pcts），主要归咎于稀土价格下行带动钕铁硼磁钢产品均价下行，以及市场竞争加剧等因素。2025Q1公司毛利率/净利率分别为15.70%/9.26%（分别环比+1.42pcts/+3.91pcts），盈利性持续保持改善势头，推测系得益于下游新能源车及变频空调等领域需求保持旺盛，叠加稀土原料价格自2024Q4以来的回升带动部分产品新签订单均价上行，净利率环比改善较多主要由于政府补助带动其他收益增长较多，同时2025Q1期间费用率环比下降1.04pcts。
进一步完善产能扩张蓝图：截至2024年年底，公司具备3.8万吨的钕铁硼毛坯年产能，预计在2025年将建成4万吨高性能稀土永磁材料产能及先进的人形机器人磁组件生产线月，公司积极响应国家关于全力建设“两个稀土基地”的政策，根据未来新能源汽车、变频空调、人形机器人等市场需求，公司决定于包头基地投资建设“年产2万吨高性能稀土永磁材料绿色智造项目”，力争到2027年建成6万吨高性能稀土永磁材料产能，并具备先进的人形机器人磁组件生产线。
股权激励调动员工积极性：公司发布2025年A股员工持股计划草案，持股计划资金总额不超过8,552万元，激励对象包括公司董事、监事、高级管理人员7人，核心管理、技术人员不超过493人。股权激励制定的业绩考核目标为：2025/2026/2027年公司主营业务收入较2024年增长分别不低于20%/50%/100%，净利润增长分别不低于20%/45%/80%。此次股权激励有助于提高员工凝聚力和公司竞争力，促进公司长期、持续、健康发展。
A股回购注销彰显信心：公司基于对未来发展前景的信心和对公司价值的认可，拟使用公司自有资金或自筹资金以集中竞价交易方式回购公司部分A股股份，回购金额不低于人民币1亿元，不超过人民币2亿元，拟回购股份的价格为不超过人民币31.18元/股（含）。本次回购的股份将依法全部用于注销并减少注册资本。
投资建议：下游新能源领域的需求高景气为稀土永磁行业奠定了持续增量基础，未来公司多基地扩产将助力突破产能瓶颈，进一步提升市场占有率，同时公司向人形机器人领域的业务拓展强化了其中长期成长能力。我们预计公司2025-2027年实现营业收入分别为90.9/110.1/132.2亿元，同比增长34.4%/21.1%/20.1%，实现归母净利润分别为6.38/7.93/9.88亿元，同比增长119.2%/24.3%/24.7%，对应PE44X/35X/28X。维持“增持”评级。
风险提示：原材料价格大幅波动、募投项目进程不及预期、终端需求不及预期等。
2024年年报点评：营收大幅增长，2025年将迎来 GAAP经营性利润转正
事件：公司4月底发布2024年年报，公司2024年实现收入272.1亿元，同比+56.2%。归母净利润-49.8亿元，进一步减亏，全年实现非GAAP经营性利润为正。得益于泽布替尼全球销售的快速增长，业绩略超市场预期。公司2025年全年收入指引为49亿至53亿美金，GAAP经营性利润转正。
泽布替尼全球销售快速增长，BCL2抑制剂和BTK CDAC巩固血液瘤领军地位。泽布替尼2024年全球销售额26亿美金，同比+105%；美国销售额20亿美金，同比+106%；欧洲销售额3.59亿美金，同比+194%。泽布替尼目前已在70+市场获批，在美国CLL新患者治疗中处于领先地位。BCL2抑制剂具备同类最佳潜力，针对r/r CLL适应症国内已成功报产并纳入优先审评程序；联合泽布替尼治疗1L CLL的全球3期临床试验已完成入组。BTK CDAC是全球临床进度最快的BTK降解剂，有望2025H2启动与非共价抑制剂匹妥布替尼用于r/r CLL的3期“头对头”试验。
实体瘤管线推进迅速，掀起下一波创新浪潮。2024年推进13个创新分子进入临床开发阶段，加速肺癌、乳腺癌、胃肠道肿瘤的快速布局。预计CDK4抑制剂、CDK2抑制剂和B7H4ADC将于2025H1进行数据读出。
盈利预测与投资评级：由于泽布替尼海外竞争格局较稳定，全球销售强劲增长，叠加替雷利珠单抗欧美均开启商业化，我们预计公司整体营收未来三年保持快速增长，三费费用控制合理，扭亏后有望快速释放利润。我们将2025-2026年的归母净利润-2.74亿元和6.36亿元分别上调至4.03亿元和35.9亿元。预计2027年归母净利润为67.5亿元，对应2025-2027年PE估值为857/96/51X。公司作为国内创新药龙头，临床开发效率卓越，全球商业化能力突出，成长确定性较高，财务报表端即将扭亏，维持“买入”评级。
2025一季报点评：收入略低于预期，关注核电、光伏发电量对火电的挤占影响
事件：公司发布2025年一季报，2025年一季度公司实现营业收入265.77亿元，同比-14.1%，略低于市场预期；实现归母净利润19.30亿元，同比+3.7%，符合市场预期。
2025Q1山东地区核电、太阳能发电量超预期，火电发电量略低于市场预期。2025Q1山东省实现总发电量1202.3亿千瓦时，同比-4.9%；水力发电量13.5亿千瓦时，同比增长-7.1%；风力发电量162.5亿千瓦时，同比增长-6.6%；太阳能发电量54.5165亿千瓦时，同比增长27.3%；核电发电量80.2亿千瓦时，同比增长52%。
拟进行火电资产注入，增厚资产、利润规模：华电集团规划大规模的气电、煤电资产注入上市公司，注入资产集中在华南、江苏、上海地区。本次资产注入是华电集团对上市公司支持的重要举措，我们预计此次沿海城市的火电资产注入将进一步丰厚公司资产、利润和EPS，未来集团资产的整合有望进一步加速。
2024年上网电量略降0.52%，新投产机组均为优质气电：截至2024/12/31，公司控股装机容量59818.62MW，燃煤发电约占控股装机容量的78.15%，燃气发电、水力发电等约占21.85%。2024年公司投产1508.84MW，增量均为燃气机组。2024年公司完成上网电量2084.53亿千瓦时，同比下降约0.52%，煤电1823亿千瓦时，同比-0.7%，占比为87%；气电177亿千瓦时，同比+5.9%，占比9%；水电84亿千瓦时，同比-9.5%，占比4%。利用小时数来看，公司发电机组平均利用小时为3,746小时，同比下降210小时；其中燃煤发电机4,086小时，同比下降215小时；燃气发电机组2,152小时，同比下降35小时；水力发电机组3,363小时，同比下降431小时。整体利用小时数下降，新机组投产驱动电量增长。
盈利预测与投资评级：我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为64.5/68.1/77.4亿元，对应PE为9/9/8倍，维持“买入”评级。
业绩概要：2024年公司实现营业收入13.30亿元（+12.73%），归母净利润1.14亿元（+16.17%），扣非后归母净利润为1.03亿元（+26.88%），对应EPS为0.16元。公司拟向全体股东每10股派发现金红利0.40元。2025Q1公司实现营业收入3.44亿元（同比+19.79%，环比-5.83%），实现归母净利润3233万元（同比+31.62%，环比-10.13%）。
特种铜合金步入发展快车道：2024年，公司紧抓市场机遇，以创新驱动构筑技术优势，以培育新的经济增长点回应时代命题，助力国家战略及经济高质量发展。分产品来看，①高强高导铜合金材料及制品实现收入5.91亿元（+10.63%），营收增长主要得益于公司积极开拓国际市场，以及商业航天领域对铜合金推力室内壁的需求增加，产品实现销量6857吨（-2.83%），推测系产品结构性调整及代工业务对销量造成部分影响，产品均价为8.62万元/吨（+13.9%），为营收增长的核心驱动因素，推测均价提升主要得益于高附加值产品的营收占比提升。报告期内，公司完成了年产150台（套）液体火箭发动机推力室内、外壁成品加工产能的打造，助力商业航天客户顺利完成10km级VTVL试验；同时公司产品已成功应用“可控核聚变”领域，开发并成功配套新奥科技等国内关键下游客户；②中高压电接触材料及制品实现收入3.35亿元（+19.21%），产品实现销量1129吨（+13.37%），受“双碳”目标驱动，全球电力投资持续增长带动相关产品产销两旺，产品均价为29.64万元/吨（+5.1%），提质增效持续推进。报告期内，公司在行业内技术领先地位得到进一步巩固，并全面配合国内、外客户进行35kV/72.5kV/126kV环保充气柜用新一代铜钨、铜铬触头材料的研发，为中高压电接触材料及制品业务开启新的增长点；③高性能金属铬粉实现收入4240万元（-29.23%），产品销量为471吨（-32.28%），公司“年产2000吨高纯金属铬材料项目”已正常投运，但销量下降主要系受到下游高性能高温合金需求走弱影响，我们认为该业务后续有望随终端客户订单回暖而逐步改善；④医疗影像组件实现收入6022万元（+24.6%），实现销量41吨（+61.35%），收入增长主要由销量大幅提升所带动，主要原因为CT和DR球管零组件部分产品通过客户验证，逐步实现批量供应，以及北方华创的半导体业务快速增长，产品均价为148.59万元/吨（-22.8%），推测均价下行主要由于新切入的半导体业务带来了整体均价的调整。
产品高端化巩固盈利性：2024年公司毛利率/净利率分别为23.09%/8.96%（+2.10pcts/+0.39pcts），毛利率同比提升主要得益于营收占比较大的高强高导铜合金材料及制品、中高压电接触材料及制品业务毛利率随产品结构的优化而提升，净利率同比增幅相对较小主要由于：①其他收益减少，主要系政府补助同比减少；②财务费用率同比增加0.51pcts，主要系2024年债务融资增加，利息支出增加，以及汇率波动导致汇兑收益减少。单季度来看，2025Q1公司毛利率/净利率分别为22.61%/9.54%（分别环比-0.73pcts/-1.38pcts），净利率环比下降相对较多主要系信用减值损失较多所致。
定增项目助力产能扩张：公司于2024年10月发布定增项目，拟募集资金总额6.0亿元用于两大项目，其中：①拟投入2.3亿元用于“液体火箭发动机推力室材料、零件、组件产业化项目（一阶段）”，项目有助于公司形成全流程业务布局，建成达产后预计将实现年产约200吨锻件、200套火箭发动机喷注器面板、500套火箭发动机推力室内壁、外壁等零组件，达产当年预计实现销售收入上限为20,057万元；②拟投入4.0亿元用于“年产3万套医疗影像装备等电真空用材料、零组件研发及产业化项目”，项目建成达产后，预计将实现年产30,000套CT球管零组件、15,000套DR射线套高电压用VI导电系统组件的生产能力，达产当年预计实现销售收入5.07亿元；③剩余6000万元用于补充流动资金。本次定增项目有助于公司提升核心竞争能力，巩固行业地位，亦有利于公司长期盈利能力的提升。
投资建议：公司是我国领先的铜铬基合金研发制造平台型企业，业务占据多个产业链上游国产替代核心卡位，并与下游客户深度绑定、提供非标个性化研发和生产服务，未来有望受益于商业航天、人工智能等新兴行业的高速发展，具备较强成长性。我们预计公司2025-2027年实现营业收入分别为16.3/20.4/25.6亿元，同比增长22.7%/24.8%/25.5%，实现归母净利润分别为1.51/1.99/2.73亿元，同比增长32.6%/31.5%/36.9%，对应PE56X/43X/31X。维持“买入”评级。
2025Q1延续高增长，网络广告及增值业务表现亮眼，维持“买入”评级公司2025Q1实现营业收入5.78亿元（同比+40.25%，环比+30.43%），归母净利润0.73亿元（同比+37.48%，环比+85.06%），扣除非经常性损益后归母净利润0.64亿元（同比+24.24%，环比+570.58%）。2025Q1业绩实现亮眼增长，主要系网络广告及增值业务收入增长所致。我们认为这得益于电竞服务行业（网吧、电竞酒店）景气度持续向好，以及游戏行业回暖趋势下新游上线和营销活动增加带来的广告投放及用户增值消费需求提升。我们维持2025-2027年业绩预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.30/4.07/4.90亿元，EPS分别为0.48/0.60/0.72元，当前股价对应PE分别为38.8/31.4/26.1倍。我们看好算力云、AI和泛娱乐业务持续驱动公司成长，维持“买入”评级。
公司2025Q1销售费用率为4.26%（2024Q1为5.68%），管理费用率为8.48%（2024Q1为12.04%），研发费用率为5.43%（2024Q1为8.67%），均实现同比下降，体现了公司良好的费用控制能力，有望持续驱动盈利能力提升。2025Q1财务费用由去年同期的-783万元变为149万元，主要系理财产品、结构性存款、大额存单等产生的收益计入投资收益所致。
公司打造以消费级GPU为主的边缘算力网络，截至2024年底，已落地300+边缘机房，服务云终端数超70万（同比+21.1%）。边缘算力利用网吧等场景的闲时算力服务于AI推理、图形渲染、云电脑等其他场景，边际成本接近电费，具备显著的成本优势，同时具备低时延特性。随着AI应用普及和云游戏发展，边缘算力需求有望持续增长。此外，公司自研灵悉引擎(智能体引擎)及顺网智算平台，赋能数字人、文旅、医疗等场景，推出企业智能服务平台顺网智服，助力企业降本增效。AI与算力云业务协同发展，或逐步贡献业绩增量。
2024年公司实现收入60.1亿元，同比+0.9%，归母净利润16.6亿元，同比-3.8%。其中2024Q4实现收入16.5亿元，同比+9.0%，归母净利润3.4亿元，同比-7.5%。2025Q1公司实现收入18.1亿元，同比+2.4%，归母净利润6.1亿元，同比+3.6%。我们维持2025-2026年盈利预测，预计2025-2027年净利润分别为16.7亿元、17.4亿元、18.1亿元，同比分别+0.7%、+4.0%、+4.1%，EPS分别为2.78、2.89、3.01元，当前股价对应PE分别为12.6、12.1、11.6倍，公司在大商制下的增长韧性较好，叠加公司4%左右的分红率，目前估值下投资安全边际较高，维持“增持”评级。
2024年/2025Q1销售收现分别64.5亿、12.0亿，同比分别+11.3%/-14.8%。2025Q1现金流表现稍差，预计是2025年春节错期，经销商回款时间点提前造成，属于正常波动。
目前消费环境下，公司产品结构略有降低，2024年公司毛利率为74.6%，同比-0.6cts；销售费用率15.3%，同比+1.4pcts；归母净利润率27.5%同比-1.4/pcts。2025Q1，公司毛利率76.2%，同比-0.3cpts，销售费用率2.5%，同比+0.4pcts，归母净利润率为33.7%，同比+0.4pcts。公司对加大了对市场投入，销售费用有所提升。
公司克服外部经营环境影响，保持营收总规模连续十五年以上稳健增长。然而，受新业务投入加大及资产减值计提等因素影响，当期盈利水平同比下降较多。区域收入结构来看，境内业务实现收入49.78亿元（+7.24%），境外业务实现收入19.21亿元（-1.98%）。主要原因为，一方面数字化、人工智能等技术快速发展为行业带来发展机遇，另一方面外部经营环境、地缘经济摩擦和客户降本增效等也给企业经营带来挑战。现有业务开展方面，公司立足战略级大客户，深化客户粘性与生态合作，提升全生命周期服务能力，确保企业盈利能力与盈利质量保持稳健。新业务拓展方面，聚焦数字农业、智慧能源与央国企客户群等领域，2024年新业务累计签约合同金额突破8.1亿元（当期确认收入较少），2025年Q1新签订单1.5亿元、同比大幅提升。公司预计，2025年新业务收入同比将有显著提升，并且期望在未来几年保持高速增长。运营体系层面，公司将引入数字化工具来优化业务流程，致力于实现资源投入产出比的提升。我们认为，公司在新业务拓展方面取得了积极进展，相关订单储备已经为2025年业绩实现打下坚实基础。其致力于通过数字化工具来推动提质增效，有望取得积极效果。
AI+应用领域，公司与国内外领先大模型厂商建立合作关系，利用自有“人工智能计算平台”、“AIAgent平台”等开发工具和平台，为客户提供全套AI+场景化解决方案。报告期，在金融、制造等行业落地多个大模型行业应用解决方案。其中，与渤化资产建立战略合作关系，助力其在企业级实现智能化转型。数据要素领域，公司持续深化数据治理能力，报告期内中标多项数据治理和数据平台开发实施项目。此外，公司积极构建数据资产化服务体系，与高校、律师事务所、会计师事务所、资产评估机构、数据交易所等建立生态合作关系，并推出“企业数据价值运营方案”，助力企业释放数据价值。“机器人+教育”场景领域，近日，公司与汇博机器人正式签署战略合作协议。双方将结合博彦的数字化解决方案能力与汇博的机器人研发优势，共同开发智能教育平台，推动“AI+教育”场景的规模化落地。汇博机器人集团以数智赋能、育训一体的创新实践，通过深度融合人工智能与教学场景，为各类院校人才培养提供一体化解决方案，推动教育与产业需求深度融合，培养产业转型升级所需的复合型人才。公司与汇博共建东南亚工业机器人教育生态，助力中国智能制造能力出海。特别是，在工业机器人领域，公司已组建覆盖东南亚本土化团队，能够为技术出海提供从市场准入、人才培养到认证体系的全程护航。综合来看，公司市场定位清晰，在不同领域的生态合作、协同创新“朋友圈”有渐趋丰富之势。
我们认为，公司在新业务拓展方面取得了积极进展，相关订单储备已经为2025年业绩实现打下坚实基础。同时，公司市场定位清晰，在不同领域的生态合作、协同创新“朋友圈”有渐趋丰富之势。预计公司2025-2027年的营业收入分别为74.74亿元、83.09亿元、92.75亿元；归母净利润分别为1.69亿元、1.90亿元、2.23亿元，对应目前PE分别为44X/39X/33X，维持“买入”评级。
2025Q1业绩优异，看好医用耗材与消费品业务共促增长，维持“买入”评级2024年营收89.8亿元（同比+9.7%，下同），归母净利润7.0亿元（+19.8%）。2025Q1营收26.1亿元（+36.5%），归母净利润为2.5亿元（+36.3%）。公司年度拟派发现金红利0.25元/股，叠加中期分红0.4元/股，全年分红率54.4%。考虑到公司医用耗材业务扩充海外产能与渠道，内生外延驱动发展，消费品业务全棉时代品牌势能持续释放，我们上调2025-2026年并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为10.7/12.2/14.1亿元（前值为10.6/12.1亿元），当前股价对应PE为28.5/24.8/21.6倍，维持“买入”评级。
医用耗材业务2024年营收39.1亿元，同比+1.1%，2025Q1营收12.5亿元，同比+46.3%（含新并购公司GRI营收3.0亿元）。分产品来看，核心品类快速放量带动医用耗材板块稳健增长：高端伤口敷料/手术室耗材/健康个护产品2024年分别同比+31.2%/+48.8%/+35.0%，2025Q1分别同比+21.1%/+196.8%/+39.8%。分渠道来看，2024/2025Q1海外渠道营收分别为21.3/7.0亿元，同比+37.7%/+84.1%，收购GRI进一步提升公司医疗耗材海外渠道经营实力。
消费品：2025Q1各品类均加速高增，把握电商增量，看好品牌势能延续消费品业务2024年营收49.9亿元，同比+17.1%，2025Q1营收13.4亿元，同比+28.8%。分产品来看，2024年干湿棉柔巾/卫生巾/成人服饰分别实现营收15.6/7.0/9.6亿元，同比+31.2%/18.0%/15.4%，2025Q1干湿棉柔巾/“奈丝公主”卫生巾/成人服饰分别实现营收3.7/3.1/2.5亿元，同比+38.6%/+73.5%/+23.4%，全棉时代品牌声量持续提高，干湿棉柔巾引领增长，各品类均呈现加速增长态势。分渠道来看，2024/2025Q1线%，电商发展势头较好。
2024&2025Q1盈利稳健，费率持续降低，存货因收购GRI影响有所提高盈利能力：2024年/2025Q1毛利率47.3%/48.5%，同比-1.7/+0.8pct，期间费用率35.5%/34.2%，同比-1.7/-2.0pct，归母净利率7.8%/9.5%，同比+0.7/-0.02pct，2024年毛利率有所降低主要系棉花价格波动、商誉减值影响和感染防护类产品非常态高基数等，2025Q1费率持续降低主要系收入高增带来费用被摊薄。营运能力：2025Q1末存货余额为19.6亿元（+34.1%），存货周转天数131天（+0.9天），经营性现金流-2.3亿元。存货因收购GRI而有所提高。
公司动态研究报告：智能眼镜引领产业发展新优势,AIPC紧跟PC智能化浪潮
公司持续布局智能产品，在2025国际眼镜业展览会上，公司就曾展出过三款基于不同技术原理的产品——雷神AURA智能眼镜AI探索版、雷神AURA智能眼镜AI+AR版和雷神AURA智能眼镜AR轻享版。三款产品覆盖高端技术探索与大众消费需求，展现了雷神在AR和AI领域的技术实力，更为智能穿戴设备市场带来了全新的体验和可能性。其中，雷神AURA智能眼镜AI+AR版采用了全球首款双目全彩阵列式光波导技术，结合Micro OLED显示方案，高达700nit的入眼亮度，可为用户带来清晰视觉体验。
公司紧跟电竞PC及AI PC发展趋势，持续开发推出与用户需求相契合的产品。PC产品方面，推出ZREO2024、猎刃16、曙光16pro等系列电竞笔记本，以及采用搭载Ultra7处理器AI全能本雷神aibook15，同时为满足用户高性能、灵活性和便携性的场景需求，推出雷神MIXpro、机械师Mini GTX等迷你主机产品，以及黑武士猎刃水冷版游戏主机。电竞外设方面，推出ML903mini永劫、vic68机械键盘、G80游戏手柄等。
预测公司2025-2027年收入分别为34.03、37.46、42.07亿元，EPS分别为0.62、0.92、1.32元，当前股价对应PE分别为53、36、25倍。随着市场需求的恢复以及公司新客户的导入，公司将受益实现营收和利润的持续提升，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
宏观经济的风险，产品研发不及预期的风险，行业竞争加剧的风险，下游需求不及预期的风险。
泸州老窖2024年公司实现收入312.0亿元，同比+3.2%，归母净利润134.7亿元，同比+1.7%。其中2024Q4实现收入68.9亿元，同比下降16.9%，归母净利润18.79亿元，同比下降29.9%。2025Q1公司实现收入93.52亿元，同比+1.78%，归母净利润45.93亿元，同比+0.41%。符合市场此前预期。我们维持2025-2026年盈利预测，并新增2027年盈利预测，预计2025-2027年净利润分别为139.4、144.9、152.4亿元，同比分别+3.4%、+3.9%、+5.2%，EPS分别为9.47、9.84、10.35元，当前股价对应估值分别为13.1、12.6、12.0倍，面对环境变化，公司着眼点变为产品价格和市场秩序，合理调整增长要求，立足长远健康发展，维持“买入”评级。
2024年公司中高档酒实现收入275.9亿元，同比+2.8%，其中销量/吨价分别+14.4%/-10.2%，低度国窖增速预计高个位数，高度国窖预计个位数下降。其他酒类实现营收34.7亿元，同比+7.1%，其中销售量分别同比+3.6%/+3.5%。
2024年销售收现400.4亿，同比+26.7%，高于收入增速，2025Q1销售收现98.7亿，同比-7.2%，低于收入增速。主要原因是国窖销售公司回款节奏影响。经销商层面看，国窖为稳定市场秩序、提高费用投放效率，推行五码系统，经销商回款节奏较为平稳克制，平台公司阶段性冲量承担回款任务。
受中高档酒吨价下降影响，2024年公司毛利率同比下降0.8pct至87.5%，税金附加比例/销售费用率/管理费用率同比变化+1.6/-1.8/-0.2pct，期间公司通过数字化方式强调费用精准度、薪酬考核更加严格，费用率有明显改善。归母净利率同比-0.6pct至43.2%。
2025Q1茅台酒实现收入435.6亿元，同比+9.7%。主要原因是一季度发货节奏较2024年同期略快，再者公斤装一季度放量明显，对收入贡献较大。系列酒收入70.2亿元，同比+18.3%，预计1935继续招商放量贡献。
2025Q1直销渠道实现收入232.2亿元，同比+20.2%，预计是企业团购渠道增长较快，其中i茅台实现收入58.7亿元，同比+9.9%。批发代理渠道收入273.6亿元，同比+3.9%，其中经销商非标茅台配额基本走直营门店渠道。
2025Q1销售收现561亿元，同比+21.4%，主要原因是预收款表现较好。系列酒增速较快，拖累2025Q1毛利率下降0.54pct至91.97%，税金/销售/管理/财务同比-1.54/+0.46/-0.72/+0.55pct，净利率略微提升0.42pct至52.19%。茅台经销商渠道利润较厚，不存在行业中普遍出现的品牌向渠道让利补贴的情况，全年净利率预计维持平稳。
25Q1：营收9亿，同比+1%；归母净利润0.9亿，同比-4%；扣非归母净利润0.8亿，同比-10%；
24Q4：营收15亿，同比+4%；归母净利润1.6亿，同比+24%；扣非归母净利润1.5亿，同比+31%；
24A：营收42亿，同比-0.42%；归母净利润4亿，同比-3%；扣非归母净利润3亿，同比+2%。
分渠道，1）24年电商营收23亿，同比-4%，毛利率43%，同比+3pct；2）加盟营收13亿，同比+1%，毛利率37%，同比-1pct；
同时，公司拟每10股派发现金红利9元（含税），加上回购，合计派发3.6亿，派息率为97%。
2024年3月13日，国务院发布《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，提出推动家装消费品换新。
2024年7月24日，国家发改委、财政部发布《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，支持地方提升消费品以旧换新能力，安排超长期特别国债资金，用于支持地方自主提升消费品以旧换新能力。
2024年10月下旬起，上海、江苏等地将家纺类产品纳入消费补贴范围，提振了消费信心，促进了品牌家纺企业的销售增长，尤其是线上渠道因高覆盖率和平台补贴带动效果明显。
公司坚持精品开发，不断优化产品结构，在全品类与大单品两个维度开展研发与创新，优势单品持续引爆。
自主研发的人体工学枕，2024荣获德国IGR人体工学认证、深圳市人体工程学应用协会授予了人体工程学产品证书、产品的三层复合结构获实用新型专利。枕头采用曲线切割三芯设计，具备颈线追踪科技，双面枕高及分区优势。
大单品雪糕被经过材料、技术迭代，已升级至雪糕被5.0和5.0Pro系列，凉感纤维提升触感及透气性，接触瞬间凉感性能高于国家标准最低值两倍以上，具备婴幼儿A类+双面凉感+可机洗性能。
公司积极布局智能家纺领域，针对不同应用场景，推出智能枕、智能床垫等3C特色产。
